1. الفصل الثاني كفاءة السوق المالية FINANCIAL MARKET EFFICIENCY اعداد : الطالبين خالد الفطافطة و منذر العلوان اشراف : الاستاذ المشارك د. مروان ابو عرابي

2. يهدف هذا الفصل إلى تحقيق التالي : 1. بيان العلاقة بين المعلومات وكفاءة السوق المالية. 2. توضيح مفهوم الكفاءة وأنواعها. 3. التعرف على أشكال او صيغ كفاءة السوق المالية. 4. بيان العلاقة بين توازن السوق وخط سوق الأوراق المالية. 5. توضيح أهمية كفاءة تشغيل السوق وصناعته.

3. أولاً : مفهوم السوق المالي الكفؤ ( E FFICIENCY C ONCEPT ) تعني كفاءة السوق الانعكاس الكامل (Fully Reflect) للمعلومات في اسعار الورقة المالية وبشكل دائم وسريع وغير متحيز. يكون السعر المعلن هو حصيلة تصرفات وسلوكيات المشاركين في السوق بناءاً على المعلومات المستلمة. لا يوجد فاصل زمني بين تحليل المعلومات المستلمة والوصول إلى نتائج محددة بسعر الورقة المالية.

4. نظرية السوق الكفؤ تم صياغتها في ضوء الشروط التالية، التي تعكس بدورها كفاءة السوق العامة (P ERFECTLY E FFICIENCY ) 1. اتاحة المعلومات لجميع المشاركين في السوق بذات اللحظة و السرعة و الموضوعية وبدون كلفة ، لضمان تماثل توقعاتهم بالاسعار السوقية المتوقعة. 2. عدم وجود قيود على حجم التعاملات، فليس هناك كلفة صفقة أو ضرائب. 3. هناك عدد كبير من المشترين والبائعين الذين يتصفون بالرشد والعقلانية في اتخاذ القرارات على اساس المبادلة بين العائد والمخاطرة.

5. شكل (1-2) المعلومات وعلاقتها بتقييم الورقة المالية تقييم المستثمرين لطبيعة المعلومات ونوعيتها زيادة العرض انخفاض ارتفاع السعر زيادة الطلب

6. في ضوء ومعطيات الشكل فإن فرضية السوق الكفؤ فرضية نسبية وليست مطلقة ومبرر ذلك يعود الى وجود مشاكل حقيقية تجعل من الصعب الوصول إلى السوق الكفؤ وهي : 1- مشاكل متعلقة بتعديل المخاطر ( Risk adjustment ) : الاسعار المطروحة في السوق في لجظة زمنية معينة لا تعكس جدوى الاستثمار،وبالتالي يتم البيع أو الشراء لتعديل المخاطر. 2- مشكلة المعلومات الملائمة ( Relevant Information ) : ملائمة المعلومات نسبية ، لانها تتعلق بالاساس بقدرات ومهارات التحليل من جانب ومدى وضوح وموضوعية المعلومة من جانب آخر.

7. 3- مشكلة اخفاء الحظ ( Dumb Luck ) : قد يلعب الحظ لدى بعض المستثمرين في تحقيق عوائد لا تستند على عملية تحليل المعلومة ، ولكن هذه الحالات لا تستمر ، ولكنها قد تعطي انطباعاً خاطئاً عن عدم كفاءة السوق ، وبالتالي اخفاء هذه الحقائق تعد مشكلة امام المتعاملين في السوق. 4- مشكلة التجسس ( التلصص ) على البيانات (Data snooping): المتطفلين من غير متخذي القرارات ، ويهدفون إلى تحقيق ميزة تنافسية على عموم المستثمرين.

8. الكفاءة الاقتصادية تفترض ارتباط كفاءة السوق بطبيعة استجابة المستثمرين للمعلومات 1. حالة المعلومات الجيدة شكل (2-2) أ 30 33 60 40 6-2-4-02+8+6+ ردة فعل السوق الكفوء ردة فعل مبالغ به ردة فعل التدريجي سعر السهم الايام قبل وبعد وصول المعلومات الجديدة

9. 2. حالة المعلومات غير الجيدة شكل (2-2) ب 27 30 40 6-2-4-02+8+6+ ردة فعل مبالغ به ردة فعل السوق الكفوء ردة فعل التدريجي 60 سعر السهم الايام قبل وبعد وصول المعلومات الجديدة

10. يتضح من الشكل : أن في اليوم الذي يصل فيه المعلومات إلى السوق ، وكانت معلومات جيدة او غير جيدة، فإن ذلك قد يتسبب فيه : 1. استجابة مبالغ فيها ولا تعكس فعلاً قيمة المعلومة، يرتفع سعر الورقة المالية او ينخفض إلى الحد الذي لا يمثل كفاءة السوق. 2. استجابة متأنية ، ووقت للتحليل والتقييم ، فتكون استجابتهم تدريجية. 3. يعود السوق إلى حالة الكفاءة التامة بعد أن يأخذ جميع المشاركين وقتهم في تقييم المعلومات واتخاذ القرار مهما كانت طبيعة قراراتهم.

11. ثانياً : توازن السوق والعائد المطلوب وخط سوق الأوراق المالية : تتخذ قرارات الاستثمار في السوق المالي بناءاً على مبدأ المبادلة بين العائد والمخاطرة (Risk – Return Tradeoff). العائد المطلوب على الاصول المالية ذات المخاطرة : هو العائد الذي يطلبه المستثمرون لتعويض المخاطر المحتملة.

12. نموذج تسعير الأصول الرأسمالية (CAPM) ( شارب 1964) اعتمد النموذج على عدة افتراضات : 1. ان جميع المستثمرين يخططون لفترة احتفاظ واحدة. 2. الأصول المالية في السوق قابلة للتجزئة وللمستثمر بيع وشراء ما يشاء منها. 3. عمليات الاقتراض والاقراض تتم بمعدل عائد خال من المخاطرة ( افراد وشركات ). 4. تماثل المعلومات بين عموم المستثمرين. 5. عدم وجود كلفة صفقة وكلف افلاس، كما لا توجد ضرائب. 6. جميع المستثمرين يشتركون برؤية اقتصادية واحدة ، أو توزيعاتهم متماثلة للتدفقات النقدية.

13. وبالتالي العائد المطلوب يحسب وفق الآتي : K = Rf - Bi( Rm - Rf ) K = معدل العائد المطلوب. Rf = معدل العائد الخالي من المخاطرة ، متمثلاً بعائد الأوراق المالية الحكومية Bi = المخاطرة النظامية للورقة المالية وهي جوهر النموذج. Rm = معدل العائد لمحفظة السوق المالية.

14. خط سوق الأوراق المالية ( SML ) K العائد المتوقع RfRf B i ( R m - R f ) علاوة المخاطرة معامل B i خط سوق الأوراق المالية SML شكل (2-3 )

15. طبقا لمفهوم SML ونموذج CAPM فإن العائد الاضافي الذي يمكن ان يحصل عليه المستثمرين من الأصول ذات المخاطرة ، يكون مساويا إلى سعر المخاطرة وفق الاتي : K = Rf - Bi( Rm - Rf ) وبالتالي فان تعديل الاسعار السوقية سوف تستمر إلى أن تقع جميع العوائد على خط SML لتعكس حالة توازن السوق

16. أي ورقة مالية لها عائد متوقع أعلى الخط تكون ذات سعر منخفض لأن العائد المطلوب أقل من العائد المتوقع. أي ورقة مالية لها عائد متوقع أدنى الخط تكون ذات سعر مرتفع لأن العائد المطلوب أعلى من العائد المتوقع.